宏观研究报告：人民币进入一个相对短的贬值周期

疫情变化是近期汇率贬值的导火索近期，人民币汇率快速贬值，既有国内经济下滑的内因，也有美联储意外收紧的外因但是，我们认为最重要的因素是疫情防控形势的变化回顾过去的汇率升值和贬值周期，中国的经济基本面和货币政策取向是决定汇率的主要因素，但疫情发生后这一逻辑发生了变化虽然2021年年中中国经济比较优势和货币政策周期发生变化，给汇率带来下行压力，但疫情防控的优异表现使得中国工业生产强劲，供应链顺畅，贸易顺差高，支撑人民币升值周期持续到今年3月3月以来疫情在中国的反弹，打破了人民币持续升值的逻辑奥米克隆病毒传播速度快，毒性低，大大降低了我国防疫的比较优势，工业生产和供应链也受到冲击支撑汇率的逻辑被打破，经济基本面积累的贬值压力报复性释放，导致近期人民币大幅贬值央行的干预不是为了扭转汇率走势为应对汇率快速贬值，央行决定下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点这是增加外币供给，减轻人民币贬值压力的措施但我们认为央行的措施只是希望汇率有序贬值，而不是抑制贬值首先，与此前央行干预汇率时的强硬姿态和强力措施相比，此次小幅下调存款准备金率的措施力度较弱，只是释放了央行不希望汇率过快贬值的信号其次，在新形势下，没有必要维持高汇率人民币适当贬值有望促进出口，减少出口企业的结汇损失最后，历史经验表明，央行此前对汇率的干预只能起到短期效果，不会扭转汇率的大方向任何周期性的汇率变动，归根结底都是经济基本面和货币政策的变化，而不是央行的工具性干预人民币进入了一个相对较短的贬值周期对于目前阶段的人民币汇率，我们认为不是短暂的情绪震荡，而是贬值周期的开始因为中国经济下行压力仍在，与发达国家货币政策相悖的格局还将持续一段时间，从根本上说，汇率确实存在贬值压力疫情防控比较优势的逆转，意味着人民币正式进入贬值周期通常人民币升值贬值的周期是一年到一年半，但是我们认为这次贬值的周期会比较短一方面，人民币贬值压力从去年年中开始显现，但疫情防控的比较优势和工业生产，供应链的相应优势延长了升值周期，也压缩了贬值周期另一方面，当前的美国经济弱于上一轮强势美元周期美联储的极端鹰派态度可能会在第三季度后逐渐缓和甚至转向即美国经济和货币政策相对强势的状态预计只能持续半年左右相应的，我们预计当前贬值幅度将弱于2016年和2018年，美元与人民币汇率最终值可能在6.8—6.9伴随着近期汇率的贬值，股市和债市也大幅下跌但我们认为，近期行情与其说是汇率，不如说是股债双杀的杀手锏，而疫情影响和美联储加息才是股债三杀的原因从历史经验来看，人民币汇率与流入中国股市和债市的外资量之间的关系并不明确也就是说，汇率和存量债务的关系是间接的，而不是直接的汇率大幅贬值往往对应着中国经济基本面的恶化，而汇率大幅贬值又会制约货币政策宽松，造成存量债务的压力这种间接压力在近期也会存在，人民币贬值已经开始为了维持有序贬值，央行的货币政策也会避免过度开闸放水，市场不要期待过度放水风险:疫情再度反弹，导致汇率大幅贬值，美联储收紧力度超过预期